L’inefficacité du «keynésianisme privé»

En dépit de la nature exogène des crises liées à l’immobilier, l’économie néoclassique les a normalisées en les analysant comme une réalité économique structurelle. Ces dernières seraient causées par des « cycles naturels » de l’offre et la demande. À ce sujet, la théorie de la stagnation séculaire, élaborée par l’économiste Alvin Hansen, a été largement mobilisée. Selon elle, dans les économies développées, l’investissement productif serait voué à ralentir et plafonner à terme, ne suffisant plus à absorber l’épargne des ménages. En réalité, cette préférence du capital pour les secteurs improductifs de l’économie n’a rien d’une fatalité. Elle est provoquée par les politiques de keynésianisme privé. Il est possible de s’en extraire.

Selon les économistes néoclassiques, notre époque contemporaine serait condamnée à une diminution « séculaire » de la demande de biens et services – comprendre ici inéluctable, liée aux dynamiques socio-démographiques, indépendante des politiques macroéconomiques. Elle serait due au fait que les économies avancées souffriraient d’un déséquilibre croissant entre une forte propension des ménages à épargner et celle moindre à investir, produisant un excès d’épargne dans l’économie.

Pour justifier cette idée, la théorie de la « stagnation séculaire », développée par l’économiste américain Alvin Hansen dans les années 1930 [1], a été exhumée par Larry Summers et largement rediffusée depuis la décennie 2010, dans le sillage de la crise financière de 2008 [2] [3]. Selon elle, la présence d’une épargne excédentaire due à des dynamiques démographiques défavorables (vieillissement de la population, provoquant une augmentation du nombre de ménages âgés thésaurisant davantage) placerait nos économies en sous-régime, rendant un retour au plein emploi impossible en raison d’une demande agrégée déclinante. Elle maintiendrait le chômage à un niveau élevé, alors même que les taux d’intérêt seraient bas.

Aussi inexorable puisse-t-elle paraître, cette théorie est aujourd’hui contredite par les faits. Les taux de chômage de la majorité des pays de l’OCDE n’ont pas augmenté et sont même remarquablement bas depuis 2022, situés à des niveaux qui n’avaient pas été aussi faibles depuis le début des années 2000. Aux États-Unis, ce taux est passé sous les 3,5 % en 2023, pour la première fois depuis… 1969.

Une hypothèse aujourd’hui hétérodoxe est au contraire le caractère contingent de ces crises, le fait qu’elles résultent de politiques monétaires mises en œuvre depuis les années 1980, que le politologue britannique Colin Crouch a réunies sous le terme de « keynésianisme privé », produisant une « overdose d’épargne mondiale » (global saving glut) [4] [5] [6] [7] [8].

Les politiques macroéconomiques de « grande modération » (great moderation), qui définissent le fonctionnement des économies occidentales depuis les années 1980, se caractérisent par une inflation et des taux d’intérêt particulièrement faibles à l’échelle de l’histoire, une stabilisation ou ré-augmentation des taux d’emploi après les envolées régulières du chômage observées du premier choc pétrolier aux années 1990, et un tassement des cycles d’expansion et récession des décennies précédentes (boom and bust). Elles ont certes pu générer une croissance soutenue, notamment de la fin des années 1990 à la crise financière de 2008.

Cependant, avec l’avènement de ces politiques, les deux principaux angles morts de la théorie macroéconomique néoclassique, le crédit bancaire et la terre, ont commencé à interagir d’une manière inédite, particulièrement dommageable à l’économie réelle.

Pour citer Joseph Halevi et Riccardo Bellofiore, « dans les économies de grande modération, la variable clé nourrissant la demande est l’endettement privé des ménages. Il a augmenté de manière exponentielle. Dans l’ensemble, l’épargne nette du secteur privé, notamment des ménages, est désormais négative. Trop occupés à soutenir leur consommation, les banques ou l’État fournissent liquidités et débouchés à la production de valeur dans des secteurs de l’économie comme le logement ou la consommation domestique (…). S’il existe aujourd’hui un « keynésianisme » dans les économies occidentales, c’est celui-là. Il est cohérent avec une précarisation de la main‑d’œuvre salariée, de sorte que le plein emploi en résultant est instable [9]. Il s’agit d’une forme privatisée de keynésianisme. Elle est centrée sur les crédits accordés aux ménages, grâce à une bulle immobilière inflationniste « faisant tenir » le circuit monétaire, côté demande. Mais ce régime de production et d’extraction de valeur ne peut pas durer éternellement. Il est condamné à imploser ».

Les régimes macroéconomiques de grande modération sont en réalité une contingence de l’histoire récente. Selon les pays, ils n’avaient jamais eu cours jusqu’aux années 1970 à 1990 [10].

Contrairement à ce que son nom laisse entendre, la « stagnation séculaire » relève plutôt de la façon dont l’épargne des ménages et les crédits accordés par les banques ou aides d’État sont insuffisamment ou mal orientés par les politiques publiques vers certains pans de l’économie, en particulier les secteurs productifs. Ou précisément, comment nos politiques publiques ont renoncé à les orienter, soit passivement dans les pays anglo-saxons, en laissant les banques privées devenir les principales institutions pourvoyeuses de crédits et en ne fixant plus de critères de répartition sectorielle des prêts, soit activement en France lorsque l’État finance davantage des ménages investisseurs ou allocataires (aides fiscales, aides à la personne) que les politiques publiques de production, amélioration ou rénovation de logements. Or ces dernières répondent à un objectif d’intérêt général. Au titre du caractère essentiel à la subsistance humaine de ce bien économique qu’est le logement, elles mériteraient aujourd’hui de faire l’objet d’un débat démocratique, afin d’être définies collectivement et en amont [11] [12].

En 15 ans, de 1992 à 2007, les volumes de crédits immobiliers aux ménages dans les économies avancées sont passés de 41% à 72% du PIB [13]. Dans le même temps, le volume de crédits dirigés vers les secteurs productifs de l’économie a stagné, voire décliné en valeur absolue, et fortement régressé en proportion du volume de crédits. Cette évolution est l’un des phénomènes macroéconomiques les plus marquants des dernières décennies. L’économiste Dirk Bezemer a même parlé à ce sujet de debt shift (« changement de nature de la dette ») [14]. La dérégulation bancaire et financière dans les pays de l’OCDE aurait ainsi été responsable de 30% de l’augmentation des prix des logements de 1980 à 2005 [15]. Selon le FMI, chaque hausse de 10% du volume de crédits aux ménages aurait généré une hausse de 7% des prix courants des logements dans les économies avancées, de 1980 à 2010 [16].

Dans les pays anglo-saxons, la financiarisation de l’économie se traduit aussi par une redirection du crédit bancaire vers le financement d’activités spéculatives. Depuis 1980, la part de crédits finançant les secteurs productifs n’a cessé de reculer au profit d’investissements dans le secteur financier, dit « FIRE » (finance, assurance, immobilier) [17] [18].

Cette situation a pris une dimension paroxystique au Royaume-Uni. Au début de la décennie 2020, selon les données de la Banque d’Angleterre, 20% du volume total de prêts bancaires accordés finançait encore des activités relevant de l’économie productive. Les 80% restants servaient au secteur financier à se refinancer lui-même [19] [20]. Ces flux ne servent à créer aucune valeur clairement définie par la puissance publique. Dans une perspective développementale, cette dynamique a été qualifiée de « malédiction de la finance » (financecurse) par Nicholas Shaxson [21]. Asséchant le robinet de crédits accordés aux activités productives au profit d’une survalorisation d’actifs inertes, elle sape l’« aiguillon » mandevillien incitant les individus d’une société à entreprendre, entrant en contradiction avec les thèses de l’école classique [22] [23].

La dérégulation financière et, plus spécifiquement, celle du marché du crédit sont en cause. Si le secteur bancaire est encadré par des réglementations macro-prudentielles comme les accords de Bâle visant à garantir un niveau minimum de capitaux propres afin d’assurer la solidité financière des banques et limiter l’effet de levier, il y a en revanche peu de volontarisme de la part des politiques publiques pour orienter ou rediriger les crédits bancaires vers les activités contribuant au développement par l’éducation, l’amélioration du confort matériel ou la planification écologique (credit guidance).

Évolution des montants des prêts immobiliers hypothécaires aux ménages accédants et des prêts aux organismes financiers au Royaume-Uni. En 30 ans, leur part n’a cessé de croître, relativement aux crédits à la consommation et surtout aux entreprises et organisations à but non lucratif de l’économie productive. Bank of England, 2025.

Évolution des modalités des aides au logement en France, en millions d’euros courants, calculées par Jean-Claude Driant. La part d’aides fiscales accordées directement aux ménages et d’aides à la personne (APL, ALS, ALF) s’est envolée, relativement aux subventions versées par l’État, Action Logement, les collectivités et l’Anah pour la production, l’acquisition, l’amélioration de logements sociaux, la rénovation urbaine et l’amélioration de logements privés, ou les avantages de taux dans le secteur de la construction, la rénovation ou pour des projets de logement social ou abordable.

En France et dans d’autres pays, le flot de crédits déversés par les banques privées dans l’immobilier se double de politiques fiscales financées par l’État, dont les avantages ne bénéficient qu’à un nombre limité de particuliers, comme la défiscalisation immobilière (Pinel jusqu’en 2024, LLI depuis 2025) [24] [25] [26]. Elle permet aux propriétaires bailleurs de récupérer une part des montants investis dans l’acquisition de logements à construire ou rénover sous forme d’avantages fiscaux, dont la nature a pu varier, mais l’intention reste la même (baisses d’impôt, TVA réduite, exonération de TFPB). Ces dispositifs, conçus pour stimuler la construction neuve, questionnent la qualité de son encadrement par l’État, en raison de l’ampleur des montants alloués et la faiblesse des contreparties en matière de qualité architecturale [27].

Surtout, ils renversent l’ordre logique et la hiérarchie des priorités entre définition initiale de la demande générale et réponse de l’offre [28] [29]. Un ancien ministre du logement a pu parler à ce sujet d’un « secteur à sevrer, drogué à la défisc » [30]. Si le canal de financement de cet instrument n’est pas de nature financière, mais fiscale, et que l’institution pourvoyeuse n’est pas une banque privée, mais l’État, on peut considérer que la défiscalisation constitue une politique de keynésianisme privé, dans le sens où elle privatise le risque et la responsabilité de l’enrichissement personnel des ménages, et qu’elle génère un effet multiplicateur au bénéfice de leur consommation privée en l’adossant à la valeur d’actifs constituant leur patrimoine.

Par ailleurs, si une attention commence aujourd’hui à être portée à la régulation de la demande foncière et immobilière, la nature de ses causes fondamentales, d’ordre psycho-économique et relevant des théories des perspectives et de l’utilité espérée [31] [32], reste curieusement ignorée. Or pour comprendre la crise actuelle, il faut en passer par là. Il faut en particulier examiner l’attrait financier pour les logements et terrains fonciers en tant qu’actifs collatéraux.

Il y a en effet de bonnes raisons à ce que les banques privées prêtent davantage pour l’acquisition de ces biens. Pour ces institutions, prêter à une entreprise est une activité risquée, sans garantie de remboursement puisque ces dernières font fréquemment faillite, bénéficiant dans la plupart des pays de régimes juridiques de responsabilité limitée [33]. Une banque n’a donc pas de marge de manœuvre pour réclamer la valeur d’un prêt impayé. En revanche, lorsqu’elle accorde un prêt immobilier à un ménage, elle peut sécuriser son risque en exigeant la propriété en garantie en cas de défaut de l’emprunteur, soit par hypothèque, soit en initiant des procédures judiciaires de saisie-vente, parfois sous conditions, comme le recours préalable à une médiation visant à trouver une solution amiable et le passage en commission de surendettement en France.

Pour une banque comme pour tout agent financier engagé dans une activité financière risquée, la forme la plus désirable de collatéral garantissant ce prêt est donc un bien immobilier (car tangible, fixe et illiquide, ne pouvant être dissimulé au créancier ou déplacé en cas de défaut du débiteur). Un ménage en défaut de paiement ne peut rien faire pour l’empêcher de saisir un bien immeuble, alors qu’il peut soustraire des avoirs mobiliers. Ainsi, les mêmes propriétés faisant du foncier un collatéral recherché par un ménage acquéreur le rendent encore plus attrayant comme garantie bancaire.

En d’autres termes, il existe un biais naturel dans l’orientation des prêts accordés par les banques privées en faveur de l’achat d’actifs immobiliers improductifs comme les logements et les terrains. Et dans un contexte où la quantité de crédit disponible est de facto limitée, il peut contribuer à évincer les activités productives et innovantes de circuits de financement bancaires, du moins ceux à taux préférentiels, si ce n’est dans l’absolu [34].

Ce phénomène est particulièrement prégnant dans les économies contemporaines mondialisées, où l’aléamoral et le risque financier produits par la dépersonnalisation et la déterritorialisation des transactions financières sont accrus. Il a des implications particulièrement perverses sur le plan macroéconomique. D’une part, il détruit l’accélérateur keynésien théorisé par Albert Aftalion. En effet, dans une économie saine où le crédit serait orienté vers les activités productives, les prêts accordés aux entreprises pour des investissements productifs sont essentiels à l’investissement dans l’innovation et le capital productif comme les machines et outils de travail, et à l’augmentation de la productivité, qui permettent à leur tour d’augmenter les salaires, assurer le service de la dette et la croissance économique à terme. Les crédits aux entreprises non financières soutiennent les investissements en capital, aidant à payer les salaires, entraînant une augmentation des transactions et de la productivité. La croissance de l’économie permet alors aux entreprises de rembourser plus facilement le principal et les intérêts de la dette qui représentent une charge moindre, évitant tout surendettement excessif.

Cependant, dans une économie où le crédit est orienté vers les activités spéculatives, la dynamique est toute autre. C’est le canal collatéral des prêts qui prend le relais, jouant le rôle de « moteur de croissance » et entraînant une augmentation des volumes de dette privée. L’émission de crédits pour l’acquisition de biens immobiliers augmente leurs prix et l’endettement des ménages, sans stimuler l’économie réelle pour autant. Ces derniers, ayant alors moins de ressources pour rembourser principal et intérêts de la dette, répriment leurs dépenses. Les entreprises, aux chiffres d’affaires déclinants, réduisent leurs investissements, entraînant une baisse des bénéfices et la stagnation – prétendument séculaire – des salaires et de la consommation [35].

Dans une perspective de théorie des jeux [36], cette préférence du crédit privé pour l’immobilier produit un équilibre à somme nulle voire négative, et un cercle vicieux rétroactif pour les ménages, qualifié par Josh Ryan-Collins de housing-finance feedback cycle [37]. Parce que leur pouvoir d’achat patine par rapport aux prix immobiliers, il alimente en retour une demande accrue de crédits pour financer des investissements immobiliers devenus inabordables autrement, notamment pour les primo-accédants. Or le surcroît de volumes de crédits immobiliers accroît les prix des logements et du foncier, relativement aux revenus des ménages. Comme le résume l’aphorisme de Ryan-Collins, « trop de crédits alloués à une quantité limitée et inélastique de foncier produit une envolée des prix immobiliers et encore davantage de besoins de crédits » (too much money chasing a limited and inelastic supply of land will inevitably result in further land and house price inflation, and need for credit).

Mais surtout, ce cercle vicieux devient une bombe à retardement pour la sécurité financière des économies. En augmentant les prix immobiliers relativement aux revenus du travail, le surcroît de crédits décuple l’endettement privé des ménages et son ratio relativement au PIB. Ces derniers en sont réduits à solliciter des prêts aux montants toujours plus élevés, sur des durées de remboursement toujours plus longues, faisant croître le chiffre d’affaires et le volume d’activités des banques relativement à l’économie réelle. Et ainsi de suite…

Dès lors, avant de chercher des causes microéconomiques ou socio-démographiques à la crise actuelle du logement, ne faut-il pas voir l’« éléphant macroéconomique dans la pièce » ?

Stimuler la croissance en finançant l’accession à la propriété des ménages s’avère en tout cas une stratégie risquée financièrement, inefficace pour générer une croissance économique pérenne, et incohérente dans un contexte où l’offre de logements est inélastique, la production neuve en zones tendues étant peu réactive au surcroît de crédits bancaires émis.

Mais surtout, cette politique s’avère pernicieuse sur le plan des injustices sociales. L’augmentation de la richesse immobilière ainsi générée est très inégalement répartie, profitant largement aux ménages propriétaires-bailleurs ayant déjà accédé, et appartenant aux déciles de revenus et patrimoine les plus élevés [38].

Ainsi, sur tous les plans, le « keynésianisme privé » s’avère être une politique désastreuse, favorisant une consolidation des inégalités par une hyperaccumulation ciblée du patrimoine au profit de quelques ménages, et au détriment des autres. Un tel constat devrait logiquement amener les États à s’interroger sur l’opportunité de remettre en œuvre des politiques de financement volontaristes sur le plan macroéconomique en renationalisant le crédit bancaire ou en le redirigeant vers les secteurs productifs créateurs de valeur.

L’accessibilité financière du crédit immobilier ne devrait en tout cas plus être la boussole des politiques macroéconomiques. Plutôt que de s’intéresser à sa quantité et son coût, c’est-à-dire aux taux d’intérêt, les banques centrales devraient réglementer son orientation, c’est-à-dire son allocation à différentes fins. Des modifications réglementaires peuvent par exemple inciter les banques privées à rediriger leurs crédits vers d’autres secteurs.

Dans une perspective encore plus radicale, la délivrance des crédits immobiliers pourrait devenir une prérogative de banques publiques ou bras armés de l’État, assumant une mission d’intérêt général. Une telle mesure politique, qui paraît révolutionnaire aujourd’hui, a pourtant été en vigueur dans plusieurs économies capitalistes avancées, et dans la majorité des pays d’Asie-Pacifique des décennies 1950 à 1970. Elle a largement contribué aux miracles économiques japonais, coréen, taïwanais et singapourien.

Au cours de la période 1945–1970, dans la plupart des économies avancées, les banques centrales et ministères des Finances ont eu recours à ces politiques d’orientation du crédit, caractérisées par une forte présence des banques publiques d’investissement et un encadrement strict de l’allocation des crédits accordés par les banques privées, s’assurant que ces derniers affluent vers les secteurs productifs de l’économie et irriguent l’industrie et les activités d’exportation nationale, tout en réprimant les volumes accordés aux secteurs spéculatifs [39] [40]. Ces restrictions sur les prêts hypothécaires n’ont pas pesé sur la croissance économique, au contraire. L’augmentation des investissements en capital et prêts bancaires aux entreprises a entraîné une croissance sans précédent de la productivité et des salaires [41].

Ces politiques publiques, documentées par la littérature macro-économique anglo-saxonne, ont reçu différentes appellations dont credit guidance, credit direction, credit framing et même moral suasion(persuasion morale). Elles ont été particulièrement efficaces en Asie-Pacifique où elles furent adoptées par les banques centrales japonaise, coréenne et taïwanaise selon une logique de planification économique de long terme, visant à permettre la reconstruction d’après-guerre. La banque centrale déterminait un taux souhaité et crédible de croissance du PIB, et calculait le montant de crédit nécessaire pour y parvenir, répartissant ces prêts entre différents types de banques et secteurs industriels pour une durée déterminée.

À cette période, l’économiste et ingénieur agronome Wolf Ladejinsky est mandaté par le gouvernement fédéral américain et la Banque mondiale pour contribuer aux politiques de réforme des régimes de propriété privée et de redistribution foncière en Asie-Pacifique [42]. Selon les spécificités institutionnelles propres à chaque pays, Ladejinsky préconise alors de « développer le système de banques publiques [ou] coopératives [et d’]encadrer la liberté laissée aux banques privées de distribuer des crédits », considérant que leur délivrance participait à une concentration excessive de la propriété, et à l’inflation des prix des actifs improductifs. Le crédit bancaire était affecté à un usage productif, notamment au financement de l’industrie et de l’accession à la petite propriété agricole exploitante [43].

La création ou le renforcement des banques d’investissement publiques détenues ou financées par l’État peut également être une solution, dans la mesure où ces institutions n’ont par nature aucun autre objet social, ni intérêt propre que de fournir des modèles de financement avantageux et de long terme pour des investissements infrastructurels et industriels publics. Par rapport à des banques actionnariales privées, ce que l’économie transactionnelle et la psychologie économique appellent l’aléa moral entre la banque et son client épargnant ou emprunteur est ainsi considérablement réduit. Les banques de développement ont, par exemple, joué un rôle clé dans le processus d’industrialisation de l’Europe continentale au XIXᵉ siècle, à l’image du Crédit mobilier en France sous le règne de Napoléon III, les frères Péreire ayant été mandatés par l’État pour rediriger l’épargne vers des secteurs productifs de l’économie comme la construction de chemins de fer [44].

Encore aujourd’hui, l’intervention de bras-armés financiers publics ou parapublics est déterminante dans ce secteur au sein des économies de nombreux pays comme en France avec la Caisse des Dépôts, et plus encore au Brésil avec le Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) ou en Allemagne avec la Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW), banques publiques aux fonctions particulièrement diversifiées, la seconde mettant en œuvre des missions d’intérêt général aussi variées que la création d’entreprises, le soutien et la mise à disposition de crédits d’investissement aux TPE, PME et ETI du Mittelstand, le financement de projets d’infrastructures nationales et locales de construction de logements, d’innovations techniques et de travaux d’économie d’énergie dans les logements ou équipements publics [45].

Au-delà des directions macroéconomiques données par l’État, le comportement d’une banque privée en matière de prêt est également fortement influencé par ses caractéristiques et sa culture d’entreprise, notamment sa structure de gouvernance et de propriété, son actionnariat ou sociétariat, sa taille et d’autres facteurs institutionnels. Or entre les années 1980 et 2000, les systèmes bancaires des pays du monde entier sont devenus plus concentrés, intégrés horizontalement – donc moins spécialisés dans l’accompagnement d’activités ou de cœurs de métiers spécifiques – et surtout oligopolistiques, à mesure que la déréglementation financière conduisait aux vagues de fusions-acquisitions.

Depuis l’abrogation du Glass-Steagall Act en 1999 aux États-Unis, les banques d’actionnariat privé (shareholder banks), combinant investissement et banque de détail, sont devenues hégémoniques. Leur modèle économique, dit « transactionnel », est caractérisé par des techniques de notation des crédits centralisées et automatisées, déterminant de manière unilatérale si un prêt est accordé ou non, ainsi que par des exigences de rendements élevés sur capitaux propres et une forte préférence pour les crédits adossés à des collatéraux. Ce modèle privilégie les profits générés via la création de prêts immobiliers, voire la titrisation dans les pays où elle est autorisée. L’impératif de création de valeur actionnariale à court terme signifie que les prêts accordés aux PME et au petit tissu entrepreneurial n’ont globalement aucun sens commercial pour ces grandes banques privées.

Dans certains pays comme l’Allemagne, la Suisse ou l’Autriche, il demeure en revanche une solide culture des « banques relationnelles » (relationship banking). Leurs modèles économiques orientent leur cœur de métier vers les prêts aux petites et moyennes entreprises du Mittelstand. Elles n’ont pas d’exigences aussi rigides en matière de profitabilité et garanties financières de leurs clients, déléguant la prise de décision aux succursales locales plutôt qu’à l’établissement central. Ainsi, elles dérisquent leurs prêts, non en exigeant des collatéraux financiers en garantie, mais en établissant des relations humaines de proximité et de confiance, en prenant le temps de comprendre attentivement les besoins de leurs emprunteurs.

Ces banques sont en outre des « banques de parties-prenantes » sociétariales (stakeholder banks), par opposition aux « banques d’actionnaires » (shareholder banks). En Allemagne, deux tiers des dépôts bancaires sont contrôlés par des caisses d’épargne coopératives ou publiques à la gouvernance locale et démocratique, la plupart appartenant à des citoyens ou à leurs représentants syndicaux ou entreprises. Sans surprise, dans la mesure où leurs modèles de prêt sont garantis par des relations de proximité et de confiance plutôt que par des portefeuilles de collatéraux peu traçables et aux prix spéculatifs et instables, ces banques se sont avérées beaucoup moins pro-cycliques et vulnérables aux chocs financiers, surtout lors de la crise de 2008 [46].

Ainsi, le renoncement actuel des États à mener des politiques macroéconomiques ambitieuses n’a rien d’une fatalité. De nombreuses stratégies alternatives d’orientation et redirection du crédit bancaire existent. Elles ont fait leurs preuves par le passé, et continuent de les faire. Détournant l’épargne privée ou les capacités d’emprunt des ménages de secteurs improductifs et spéculatifs comme le foncier et l’immobilier, elles limitent leur propension à se transformer en poids morts et secteurs inertes de « fixation de la valeur » [47] [48]. La redirection publique du crédit bancaire redynamise les activités productives des économies, les rendant à la fois plus compétitives et socialement équitables.

À notre époque où la terre est devenue le principal espace de constitution des rentes, il est possible pour les États de renoncer à y fixer la valeur financière du crédit bancaire.

Pourquoi ne pas essayer ?

Jean Vannière 

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Couverture : Lila Castillo 

Crédit photo : Illustration satirique de Gordon Nye. Di Varhayt, New York, 8 janvier 1908.

Notes

1. HANSEN, Alvin. “The consequences of reducing expenditures”. Proceedings of the Academy of Political Science, 1938, vol. 17, n° 4, p. 60–72.
2. SUMMERS, Lawrence. “Demand side secular stagnation”. American Economic Review, 2015, vol. 105, n° 5, p. 60–65.
3. SUMMERS, Lawrence, RACHEL, Łukasz. “On secular stagnation in the industrialized world”. NBER Working Papers, n°26198, 2019.
4. RYAN-COLLINS, Josh, GREENHAM, Tony, WERNER, Richard, et al. Where does money come from? A guide to the UK monetary and banking system. New Economics Foundation, 2012.
5. RYAN-COLLINS, Josh et GREENHAM, Tony. “Rethinking the role of the economy and financial markets”. In Citizens vs. Markets. Routledge, 2017. p. 46–61.
6. RYAN-COLLINS, Josh. Debunking Deregulation: Bank Credit Guidance and Productive Investment. Promarket. 18 avril 2019.
7. BERNANKE, Ben. “The global saving glut and the US current account deficit”. Discours à la Réserve fédérale des États-Unis (Fed), 10 mars 2005.
8. HALEVI, Joseph, BELLOFIORE, Riccardo. “Deconstructing Labor: A Marxian-Kaleckian Perspective on What is ‘New’ in Contemporary Capitalism and Economic Policies”. In: Employment, Growth and Development. Edward Elgar Publishing, 2012.
9. SHAPIRO Ian, “Angry Populist Politics: Why is it Happening? What to do about it?”, Conférence libre, Amerikahaus, Munich, 22 février 2024. https://www.youtube.com/watch?v=hOk9TOysJs0
10. ANSELL, Ben. “The political economy of ownership: Housing markets and the welfare state”. American political science review, 2014, vol. 108, no 2, p. 383–402.
11. WEBER, Isabella. Anti-Fascist Economics. Penguin, 2026.
12. REGNIER, Alain. « Et pourquoi pas une conférence citoyenne sur le logement en France ? », communiqué du président de la fédération Soliha, avril 2026.
13. JORDÀ, Òscar, SCHULARICK, Moritz, et TAYLOR, Alan. “Macrofinancial History and the New Business Cycle Facts”. NBER macroeconomics annual, 2017, vol. 31, n° 1, p. 213–263.
14. BEZEMER, Dirk et SAMARINA, Anna. “Debt Shift, Financial Development and Income Inequality”. DeNederlandesche Bank Working Papers, n° 646, août 2019.
15. ANDREWS, Dan. Real House Prices in OECD Countries: The role of demand shocks and structural and policy factors. 2010.
16. IMF. Financial Stability Report, September 2011: Grappling with Crisis Legacies, 2011. https://www.imf.org/en/Publications/GFSR/Issues/2016/12/31/Global-Financial-Stability-Report-September-2011-Grappling-with-Crisis-Legacies-24745
17. JORDÀ, Òscar, SCHULARICK, Moritz, et TAYLOR, Alan. “Financial crises, credit booms, and external imbalances: 140 years of lessons”. NBER Working Papers, n°16567, 2010.
18. JORDÀ, Òscar, SCHULARICK, Moritz, et TAYLOR, Alan. “The Great Mortgaging: Housing finance, crises and business cycles”. Economic policy, 2016, vol. 31, n° 85, p. 107–152.
19. MAZZUCATO, Mariana. What is economic value, and who creates it? TED Talk, 10 janvier 2020. https://www.youtube.com/watch?v=uXrCeiQxWyc
20. BANK OF ENGLAND. “Money and credit data statistical releases”. https://www.bankofengland.co.uk/news/?NewsTypes=571948d14c6943f7b5b7748ad80bef29&Taxonomies=65c741d9573d48c09359a3c48020fe76&InfiniteScrolling=False&Direction=Latest
21. SHAXSON, Nicholas. The finance curse: How global finance is making us all poorer. Random House, 2018.
22. MANDEVILLE, Bernard. La Fable des abeilles. Tonson, 1724.
23. SMITH, Adam. La Richesse des nations. Strahan & Cadell, 1776.
24. POLLARD, Julie. “L’action publique par les niches fiscales. L’exemple du secteur du logement”. In: Philippe Bezes, Alexandre Siné, Gouverner (par) les finances publiques. Presses de Sciences-Po, 2011.
25. CHOCRON, Véronique. « Le dispositif fiscal Pinel, censé inciter à l’investissement locatif, était “imparfait”, constate la Cour des comptes ». Le Monde, 5 septembre 2024. https://www.lemonde.fr/economie/article/2024/09/06/logement-avec-l-extinction-du-pinel-la-france-met-fin-a-quarante-ans-de-politique-de-defiscalisation_6305546_3234.html
26. BOCCARA, Laurence. « Le logement locatif intermédiaire, un nouveau dispositif fiscal contraignant pour les investisseurs immobiliers ». Le Monde, 25 avril 2025. https://www.lemonde.fr/argent/article/2025/04/25/le-logement-locatif-intermediaire-un-nouveau-dispositif-fiscal-contraignant-pour-les-investisseurs-immobiliers_6599874_1657007.html
27. ROTTMANN, David. Faire la ville sans les promoteurs. Éditions Apogée, 2025.
28. DUROS, Marine. Immobilier hors-sol : comment la finance s’empare de nos villes. Raisons d’agir, 2025.
29. DUROS, Marine. « Comment la finance détruit nos villes ». Entretien avec Salomé Saqué, Blast, 6 janvier 2026. https://www.youtube.com/watch?v=l3IyxFUBCbw
30. VERGRIETE Patrice : « Il faut sevrer l’immobilier de la drogue fiscale ! », Le Point, 3 décembre 2023. https://www.lepoint.fr/economie/il-faut-sevrer-l-immobilier-de-la-drogue-fiscale-03–12-2023–2545517_28.php
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